sansa2025
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2025-08-13
万物云起了个大早，赶了个晚集。
从2014年，花样年把物业公司彩生活带到港交所开始，物业因商业模式稳定、轻资产运营受到关注，在估值上也被高看一眼。
(资料图片)
随后，有名有姓的物业公司陆陆续续都上市了，享受到了高估值的红利，2019年上市的碧桂园服务最高市值达到了2800亿港元，数倍于同期的碧桂园。
今年9月底，2015年就独立出来的万科物业，变身万物云之后才上市。此时的物业板块已经进入下行通道，万物云以远超同行市盈率的估值进行定价，结果，毫不意外地破发了。
尽管流通股比例不高，万物云的股价还是一直运行在发行价的下方。
万物云对外界说，对眼下的估值并没那么看重。郁亮也说：“万科分拆物业上市，不是最在意短期市场的估值，更在意的是通过资本市场能够获得更多的力量，支持进一步的发展。”
投资者却不能不看重眼下的估值。那么，为什么上市前后，市场对于万物云的估值有这么大的分歧？
本文将围绕以下三个维度，探讨这个问题。
1、万物云主业是什么，未来发展空间有多大？
2、万物云转型是否成功，如何才能讲好“城市服务”的故事？
3、万物云是否解决传统物业公司面临的顽疾？
01 “物业服务理念”刻进DNA
万物云没赶上物业公司估值的“荣光”，很重要的原因在于，万科希望讲出不一样的故事：以城市服务商的身份上市。
万物云转型“城市服务商”后，主营业务不再局限于保障小区里的环境卫生、设施正常运行，而是放眼整个街道乃至整个城市，为更多市民提供服务。
格局打开的万物云，换来的正是此前市场给出的高估值，最直接的原因是在管面积的迅速增长，打开了物业管理在规模化管理运作后带来的利润想象空间。
只是这个估值逻辑，没有摆脱传统物业行业的枷锁，万物云顺应这个逻辑做出的改变，自然也就无法满足市场对其盈利能力大幅提升的预期。
2021年，万物云提出“街道战略”，也就是打造服务人员20—30分钟能到达的服务圈，提升效率。
万物云将这个服务圈称为“蝶城”。蝶城也是未来万物云的重点。
打造蝶城的第一步，是选择符合要求的街道，通过收购新的住宅物业服务项目，增加万物云在目标街道的服务浓度——提升在管面积。
第二步是对目标街道的基础设施进行数字化升级，为远程运营打下基础。
但是根据公司招股书，万物云的基础设升级集中在“黑猫系列无人值守人行门禁系统”“清洁设备及服务培训中心”等传统物业服务领域。
做完这两项硬件升级后，万物云开始进行软件升级，公司会整合目标街道内供应链资源，确保所属员工在20-30分钟内可以向在管物业居民、企业提供其所需服务，并吸引更多潜在客户达成合作。
这样一来，“蝶城这个饼虽然很大”，但是这种运营模式导致转型后的万物云，短期内依旧是以传统物业为主要营收来源。
万物云所规划的“空间（Space）”、“科技（Tech）”、“成长（Grow）”三个业务模块，体现在报表上和其他传统物业公司也没有什么明显区别。
根据招股书，万物云今年上半年营收的56.10%依靠“社区空间居住消费服务”，即向个人客户（如业主及居民）提供的服务，也就是传统物业；35.8%收入来自于商企和城市空间服务；剩余的则主要是提供技术，也就是AIot及BPaaS解决方案服务。
城市服务，用最狭义的概念来理解，是第二大业务里的城市空间整合服务，2021年，这部分收入为3.4亿元，占总收入比重只有1.4%，今年上半年提升到1.8%，仍然微不足道。用相对广义的概念理解，则是第二大业务和部分第三块业务收入。
不管怎么看，万物云转型成功的背后，依旧要靠传统业务做营收支柱，很难满足市场对其盈利能力大幅提升的预期，正式交易后直接破发也就不难理解了。
那么，城市服务商的故事为什么不好讲？
02 为何没讲好“城市服务商”故事？
回顾城市服务行业的发展，万科2012年借助“徐汇万科中心”项目正式切入城市服务领域，是业内第一批布局者，但如今的行业地位丝毫没有体现“先发优势”。
根据克而瑞统计数据，2022年6月城市服务中标金额最高的是碧桂园服务，总金额达到317750万元，万物云中标金额为8210万元，仅为碧桂园的2.6%。
同时根据克而瑞统计的中标名单，位列中标额第20位的合嘉源集团中标额仅为93万元，约为第一位的3400分之一，充分显示城市服务领域的竞争格局还会发生巨大的变化，后来者仍有无限可能。
中物研协发布的《2021城市服务物业管理发展报告》同样显示，物管行业仍处于对城市服务领域的...
